Изучаем результаты АФК «Система»: рост продаж привел к кратному увеличению чистого убытка

АФК «Система» (MOEX: AFKS) — частный инвестиционный холдинг, который обладает уникальными активами в разных секторах российской экономики. В 2022 году корпорацию включили в список крупнейших публичных компаний мира согласно рейтингу Forbes Global 2000.

В конце августа АФК «Система» представила финансовые результаты за 2 квартал 2022 года, которые российские инвесторы практически полностью проигнорировали. Основные моменты:

1. Общая выручка компании выросла на 20% — до 213,808 млрд рублей — на фоне сильных результатов некоторых дочерних предприятий: агрохолдинга «Степь», Segezha Group и частной медицинской сети «Медси».
2. OIBDA увеличилась на 47% — до 85,763 млрд рублей — ввиду консолидации результатов «Биннофарм-групп» и группы «Эталон», в которых АФК «Система» нарастила свою долю владения.
3. Скорректированный убыток вырос более чем в 2 раза — до −10,752 млрд рублей — за счет негативного изменения справедливой стоимости финансовых вложений.
4. Финансовые обязательства корпоративного центра выросли на 14% — до 240,099 млрд рублей — из-за инвестиций в новые активы.
5. АФК «Система» объявила о формировании рыбопромышленного холдинга, о выходе на рынок минеральной воды и об увеличении доли в девелоперском бизнесе.

АФК «Система» — это инвестиционный холдинг, в портфель активов которого входит более 20 компаний. При этом основные дочерние предприятия следующие: МТС, интернет-магазин Ozon, строительная группа «Эталон», лесопромышленный холдинг Segezha Group, агрохолдинг «Степь», медицинская сеть «Медси» и фармпроизводитель «Биннофарм-групп».

МТС. Ведущая российская компания по предоставлению цифровых, медийных и телекоммуникационных сервисов. Летом она выплатила рекордные дивиденды своим акционерам в размере 33,85 ₽, что должно позитивно отразиться на финансовых результатах АФК «Система» в следующем квартале.

В 2 квартале 2022 года МТС представила умеренно негативные показатели по причине слабых результатов финтех-направления: выручка компании выросла на 0,7%, скорректированная OIBDA уменьшилась на 9,2%, чистая прибыль сократилась на 37%, количество экосистемных клиентов увеличилось на 66% — до 12,3 млн пользователей.

Segezha Group. Крупный российский вертикально интегрированный лесопромышленный холдинг, который в 2022 году подпал под новые европейские ограничительные меры: ЕС объявил о запрете импорта российской лесной продукции. Под санкции подпали все основные категории экспортных товаров: древесина и изделия из нее, пиломатериалы, древесные плиты, фанера, бумага, картон и прочая продукция.

За текущий отчетный период Segezha Group также опубликовала умеренно негативные финансовые результаты по причинам, названным выше: общая выручка увеличилась на 13%, OIBDA упала на 28%, чистая прибыль сократилась на 8,3%. Компания объявила, что не рассматривает выплату промежуточных дивидендов. Подробнее с квартальными показателями Segezha Group можно ознакомиться в отдельном обзоре.

Агрохолдинг «Степь». Крупнейший по финансовым результатам непубличный актив АФК «Система», который занимается растениеводством, садоводством и молочным животноводством, а также активно развивает логистику и торговлю зерном, сахарный и бакалейный трейдинг.

В 2 квартале 2022 года текущий актив продемонстрировал самые впечатляющие результаты: общая выручка увеличилась более чем в два раза, OIBDA прибавила 46,5%. Основная причина таких сильных показателей — рост производства всех основных подразделений агрохолдинга «Степь».

«Медси». Крупнейшая частная медицинская сеть, которая в текущем квартале показала неоднозначные результаты: выручка увеличилась на 19,7%, OIBDA практически не изменилась, а чистая прибыль упала на 48%, что объясняется главным образом ростом операционных расходов после M&A-сделок — в конце 2021 года компания приобрела региональных конкурентов — сети «Промедицина» в Уфе и «Диалайн» в Волгограде.

«Биннофарм-групп». Крупный российский фармацевтический холдинг полного цикла, объединяющий производственные площадки в нескольких регионах России и выпускающий широкий спектр лекарственных средств различных терапевтических направлений. Финансовые результаты данного предприятия год к году практически не изменились ввиду высокой базы прошлого года: компания зафиксировала повышенный спрос на группу препаратов для лечения COVID-19.

Ozon и строительная группа «Эталон». Финансовые результаты двух текущих компаний АФК «Система» решила не раскрывать, поэтому в данном разделе приведем только общие сведения об этих активах.

Краткая информация об Ozon:

1. Ozon — одна из крупнейших в России онлайн-платформ для электронной коммерции.
2. Текущая доля АФК «Система» — 32,96%.
3. Рыночная капитализация данной доли — около 105 млрд рублей.
4. Дополнительные сведения: подробнее с показателями Ozon можно ознакомиться в отдельном обзоре.

Краткая информация о строительной группе «Эталон»:

1. Строительная группа «Эталон» — одна из крупнейших российских девелоперских компаний, основанная в 1987 году.
2. Текущая доля АФК «Система» — 48,8%.
3. Рыночная капитализация данной доли — около 12,5 млрд рублей.

Сильные финансовые показатели агрохолдинга «Степь», а также консолидация результатов «Биннофарм-групп» в отчетности АФК «Система» с 25 июня 2021 года и результатов группы «Эталон» с 4 мая 2022 года позволили инвестиционному холдингу в 2 квартале 2022 года продемонстрировать уверенный рост выручки и OIBDA: данные показатели прибавили 20 и 47% соответственно.

При этом скорректированная чистая прибыль холдинга третий квартал подряд оказывается в отрицательной зоне, что в основном объясняется большим количеством инвестиций: в 2 квартале 2022 года АФК «Система» совершила три новые крупные сделки в своем портфеле.

Первая сделка: в мае 2022 года АФК «Система» увеличила свою эффективную долю владения в строительной группе «Эталон» с 29,8 до 48,8%, приобретя 72,9 млн глобальных депозитарных расписок компании за 4,5 млрд рублей. Вероятно, текущую долю выкупили у «Альфа-банка», с которым холдинг ранее заключил соглашение на 30 месяцев о беспоставочном свопе до 20% акций данного девелопера.

Вторая сделка: в июне 2022 года АФК «Система» купила за 450 млн рублей производителя минеральной воды «Архыз-оригинал», которого компания в будущем, вероятно, объединит с другим своим активом в текущем секторе — производителем «Ессентуков» № 4 и № 17, «Нарзана», «Славяновской» и «Нагутской».

Третья сделка: в июле 2022 года АФК «Система» купила долю 75% в капитале ООО «Кристалл-фиш» и 10% в ООО «Хангар», специализирующихся на добыче и переработке красной рыбы. С помощью данных активов инвестиционная компания планирует сформировать свой крупный рыбопромышленный холдинг на Камчатке.

В мае 2021 года совет директоров АФК «Система» одобрил новую дивидендную политику, согласно которой холдинг будет стремиться выплачивать раз в год дивиденды в размере:

1. 0,31 ₽ на акцию в 2021 году.
2. 0,41 ₽ на акцию в 2022 году.
3. 0,52 ₽ на акцию в 2023 году.

Тем не менее уже в 2022 году компания нарушила свою дивидендную политику, совсем отказавшись от выплат. Свое решение менеджмент объяснил сохраняющейся высокой рыночной волатильностью, а также приоритетностью обеспечения финансовой устойчивости и достаточной ликвидности АФК «Система».

АФК «Система» представила противоречивые финансовые результаты в 2 квартале 2022 года: сильный рост выручки и скорректированной OIBDA привел к кратному увеличению чистого убытка. Вдобавок менеджмент компании нарушил свою дивидендную политику, которую приняли всего год назад.

Тем не менее инвесторам нужно понимать, что основная идея в акциях компании связана не с дивидендами, а с сильной недооценкой российского холдинга относительно стоимости принадлежащих ему долей в дочерних предприятиях. Текущая капитализация АФК «Система» равна 140 млрд рублей, а биржевая стоимость пакетов торгуемых активов превышает 430 млрд рублей.

В апреле 2021 года именно к этому ориентиру акции в итоге дошли — капитализация АФК «Система» сравнялась со стоимостью публичных активов холдинга без учета долга. В будущем эта ситуация вполне может повториться, например, в тот момент, когда холдинг решит вывести свои новые дочерние предприятия на IPO.

Биржевая стоимость пакетов АФК «Система» в публичных активах, рыночная капитализация доли АФК «Система»:

1. В МТС — 241 млрд рублей.
2. В Ozon — 105 млрд рублей.
3. В Segezha Group — 72 млрд рублей.
4. В группе «Эталон» — 12,5 млрд рублей.