Обзор «Русолова»: крупнейший российский производитель олова

«Русолово» (MCX: ROLO) — производитель олова и сопутствующих металлов с активами в Хабаровском крае и Чукотском автономном округе.

«Русолово» — единственная российская компания, которая занимается добычей и переработкой первичных оловянных руд. Она не выделяет отдельные сегменты бизнеса, но включает три дочерних зависимых общества:

1. ООО «Правоурмийское» — предприятие добывает руду на одноименном месторождении в Хабаровском крае и производит из нее оловянный и вольфрамовый концентраты. С 2018 года общество выступает резидентом территории опережающего развития «Комсомольск», что позволяет ему получать некоторые налоговые льготы.
2. АО «ОРК» — общество «Оловянная рудная компания» включает активы неподалеку от города Комсомольск-на-Амуре Хабаровского края: месторождения Фестивальное и Перевальное, Солнечную обогатительную фабрику. Общество производит оловянный и медный концентраты и также с 2018 года выступает резидентом территории опережающего развития «Комсомольск».
3. ООО «Территория» — занимается отработкой перспективного месторождения Пыркакайские Штокверки в Чукотском автономном округе. К концу 2022 года планируется завершить аудит ресурсов и запасов месторождения, а выход на проектную мощность ожидается в 2030 году. Предприятие — резидент особой территории «Свободный порт Владивосток» с 2021 года. Данный статус предполагает особые налоговый, таможенный и административный режимы.

«Русолово» реализует весь цикл производства: разведку месторождений, проектирование и технологические исследования, добычу и переработку руды, реализацию продукции и рекультивацию территории. Продукция продается внутри России, а также в странах Азиатско-Тихоокеанского региона.

Балансовые запасы компании составляют около 400 тысяч тонн олова, 150 тысяч тонн меди, 30 тысяч тонн триоксида вольфрама, 170 тонн серебра, 20 тонн свинца и 5,5 тонны индия. При этом основные запасы олова и триоксида вольфрама приходятся на перспективное месторождение Пыркакайские Штокверки.

«Русолово» постоянно наращивает операционные показатели, год от года добывая и перерабатывая все больше руды, производя все больше продукции. Так, по итогам 2021 года произвели почти 3 тысячи тонн оловянного концентрата и 0,42 тысячи тонн медного концентрата.

Стратегическая цель компании — наращивание производства оловянного концентрата до 13 тысяч тонн в год и попадание в десятку крупнейших производителей олова в мире.

Хотя «Русолово» и занимает ведущую роль в отрасли в России, доля ее на мировом рынке невелика. Для сравнения: крупнейший производитель олова в мире — китайская Yunnan Tin — по итогам 2021 года произвела 82 тысячи тонн олова, а компании, замыкающие первую десятку мировых производителей, за этот же период произвели 9—10 тысяч тонн, то есть в несколько раз больше, чем «Русолово».

Расширение производства, его модернизация, а также контроль над издержками позволили компании снизить затраты на производство олова. Так, общие денежные затраты на тонну олова за период с 2019 по 2021 год снизились с 15 до 13,7 тысячи долларов, а совокупные денежные затраты — с 17 до 14,8.

Также в апреле 2022 года «Русолово» объявила, что планирует построить в Хабаровском крае оловянный комбинат, чтобы самостоятельно производить конечный продукт, а не только пользоваться услугами Новосибирского оловянного комбината.

Компания показывает неплохую динамику бизнеса. Особенно хорошо это видно по EBITDA и чистой прибыли, которые в 2021 году вышли на новый уровень.

Динамика выручки также не должна смущать: до 2020 года значительная часть выручки «Русолова» приходилась на реализацию ценных бумаг. Выручка же от реализации продукции тогда была значительно ниже, чем в последние годы.

Компания активно расширяет и модернизирует производство. Логично, что ее чистый долг постепенно растет, хотя в 2021 году его удалось немного снизить по сравнению с кризисным 2020 годом.

Структура долга «Русолова» по итогам 2021 года такова: 74% задолженности — в рублях, остальное — в долларах. При этом основная часть долга — это акционерное финансирование, то есть кредитором выступают компании, связанные с мажоритарным акционером.

История части активов «Русолова» уходит в советское время. А сама компания была основана относительно недавно — в 2012 году. Фактически «Русолово» — это оловянный дивизион довольно крупного золотодобытчика «Селигдар», который владеет 97,79% акций компании. Остальные находятся в свободном обращении.

Компания никогда в своей публичной истории не выплачивала дивиденды и, похоже, в обозримом будущем не собирается этого делать.

Растущий бизнес. «Русолово» постоянно наращивает операционные показатели и не собирается останавливаться на достигнутом, планируя в перспективе еще значительно увеличить производство.

В 2021 году за ростом операционных показателей подтянулись и финансовые. Если у «Русолова» действительно получится реализовать свои планы и стать очень крупной компанией в своем сегменте, можно ожидать, что и котировки ее акций значительно вырастут.

Неплохая конъюнктура. Сырьевая конъюнктура в последние полтора-два года благоволила многим сырьевым бизнесам. Эта тенденция не обошла стороной и «Русолово»: цены на олово выросли во много раз.

Если весной 2020 года за тонну олова давали около 14 тысяч долларов, то в феврале 2022 цена превышала 47 тысяч долларов. После такого роста цены заметно скорректировались со своих максимумов, но все равно находятся на приятных для производителей ценовых уровнях: в начале августа 2022 года это около 24,5 тысячи долларов за тонну.

Да и рекордные за десятилетия показатели инфляции в долларовой зоне также создают некоторый повышательный тренд для всего оцениваемого в этой валюте.

Зависимость от конъюнктуры. При инвестициях в сырьевые компании всегда нужно помнить, что их бизнес цикличен. К тому же, по прогнозам, в ближайшее время многие крупные экономики войдут в стадию рецессии. Это может отрицательно повлиять, кроме всего прочего, на цены на олово и спрос на него.

Издержки роста. У «Русолова» большие планы по наращиванию производства, что, с одной стороны, хорошо, но, с другой стороны, в среднесрочной перспективе компания может еще сильнее нарастить долг, а ее инвесторы вряд ли могут рассчитывать на дивиденды.

Структура акционерного капитала. Подавляющее число акций «Русолова» принадлежит «Селигдару».

Во-первых, это несет риски для миноритарных акционеров в виде недружественных решений в их пользу со стороны мажоритарного акционера, вплоть до возможного принудительного выкупа акций.

Во-вторых, из-за низкого количества акций в свободном обращении они имеют низкую ликвидность и входят лишь в третий котировальный список.

Недешево. Акции компании значительно выросли за последние пару лет и по итогам 2021 года стоят очень недешево: значение мультипликатора P / E превысило 25.

«Русолово» — производитель олова с активами на Дальнем Востоке. Компания постоянно наращивает производство и имеет большие планы по дальнейшему его расширению. В основном они связаны с разработкой огромного месторождения в Чукотском автономном округе.

Благодаря прекрасной ценовой конъюнктуре на рынке олова в 2021 году «Русолово» сумела показать хорошие финансовые результаты. Но конъюнктура ухудшается, из-за чего компания может снова скатиться в убытки.

Если у «Русолова» получится реализовать свои амбициозные планы по вхождению в десятку крупнейших производителей олова в мире, то, купив акции компании сейчас, в долгосрочной перспективе можно ожидать их значительного роста.

Вместе с тем стоит понимать, что если эти планы и реализуются, то не скоро, а в среднесрочной перспективе «Русолово» вряд ли сможет возвращать деньги акционерам, вкладывая все в расширение производства.

Сейчас акции компании стоят недешево. Еще стоит учитывать риски того, что «Русолово» сильно связана со своим мажоритарным акционером, кроме прочего и долговыми обязательствами.