«Русгидро»: выросла выручка, прибыль и затраты на новые проекты
«Русгидро» производит электричество — в основном с помощью гидроэлектростанций. А это электричество продает гражданам и бизнесу через дочерние сбытовые компании, а также другим энергетическим компаниям. Инвесторы могут купить акции «Русгидро» и получать дивиденды — проанализируем отчетность, чтобы понять, на что можно рассчитывать.
Коротко
Результаты «Русгидро» за 1 квартал 2018 года:
- Выручка выросла на 6,5% за счет субсидий.
- Планируемые затраты на новые проекты в 2018 году тоже выросли.
- Прибыль выросла на 22% за счет бухгалтерских статей — денег больше не стало.
- 50% прибыли направляют на дивиденды.
- Могут выпустить дополнительные акции.
Выручка
Выручка «Русгидро» выросла на 6,5% по сравнению с 1 кварталом 2017 года: с 103,3 до 110 млрд рублей. Но часть выручки — государственные субсидии. В том году было 4,5 млрд рублей субсидий, в этом — 10,4 млрд. Если не учитывать субсидии, то выручка компании выросла на 0,9%: с 98,8 до 99,7 млрд рублей.
«Русгидро» получает государственные субсидии, потому что строит электростанции и продает электричество потребителям на Дальнем Востоке. Раньше жители Дальнего Востока платили за электричество больше, чем остальные граждане России. Теперь будут платить как все.
Инвестиционная программа
В феврале 2018 года руководство «Русгидро» опубликовало план инвестиций на 2018 год: планировали потратить 115,2 млрд рублей на строительство новых электростанций и модернизацию старых. В 2019 году хотели потратить 70,7 млрд рублей.
В июне 2018 вышла презентация по итогам 1 квартала 2018 года: в 2018 году расходы увеличили до 123,7 млрд. Затраты выросли из-за увеличения расходов на строительство гидроэлектростанций, которые должны открыться в 3 квартале 2018 года. Компания также увеличила расходы на проекты в 2019 году до 93,7 млрд рублей.
С одной стороны, больше строек — меньше дивидендов. С другой — «Русгидро» развивает бизнес, в будущем компания может больше заработать и выплатить больше дивидендов.
Чистая прибыль
Чистая прибыль год к году выросла на 22%: с 18,8 до 22,9 млрд рублей. Такой рост — из-за бумажных статей. Бумажные статьи не влияют на реальную прибыль компании, а отражены только в отчетности. Бухгалтеры компании не хотят вас обмануть — это просто правила бухгалтерского учета. Если убрать их, получим рост скорректированной чистой прибыли с 20,4 до 20,9 млрд рублей — на 2,5%. «Русгидро» публикует данные со скорректированной прибылью в пресс-релизах.
Из-за бухгалтерских статей чистая прибыль становится меньше — так было в 4 квартале 2017 года, когда компания получила убыток. От чистой прибыли зависит размер дивидендов.
Дивиденды
По дивидендной политике «Русгидро» направляет не менее 5% чистой прибыли по МСФО или РСБУ на дивиденды. Дивиденды платят раз в год.
Но в годовом отчете за 2017 год руководство утвердило: до 2020 года будем платить не меньше 50% чистой прибыли, с возможностью сохранения размера выплат до 2025 года.
Договор с ВТБ
В марте 2017 года ВТБ купил 55 млрд акций «Русгидро» по 1 рублю. По сути, это кредит: «Русгидро» получил 55 млрд рублей, чтобы расплатиться с долгами дочерней компании. По договору «Русгидро» должен заплатить 55 млрд рублей плюс проценты. Часть процентных платежей погасят с помощью выплаты дивидендов.
У договора есть условие: если к 2023 году цена акций «Русгидро» будет меньше 1 рубля, то «Русгидро» возместит разницу между стоимостью пакета акций банка и стоимостью покупки. И наоборот: если цена акций «Русгидро» будет больше 1 рубля, разницу платит ВТБ. На 9 июня 2018 года акция «Русгидро» стоит 0,692 ₽.
Дополнительный выпуск акций
«Русгидро» нужно модернизировать дочерние компании на Дальнем Востоке. Можно взять кредит, но придется платить проценты. Другой способ привлечь средства — выпустить дополнительные акции.
60,5602% акций «Русгидро» принадлежат Российской Федерации. Правительство решило: компании нужно дать денег на реализацию социально значимых объектов. «Русгидро» получит до 13 млрд рублей от России в обмен на свои акции. Выпустить акции нужно до 2020 года.
По моим субъективным наблюдениям, российские инвесторы часто негативно относятся к дополнительному выпуску акций, потому что могут уменьшиться дивиденды: направленная на дивиденды сумма та же, акций стало больше — на одну акцию дивидендов меньше.
Считаем мультипликаторы
Мультипликаторы — это производные показатели, отражающие отношение между финансовыми результатами компании и ее капитализацией. Финансовые результаты «Русгидро» публикует в финансовой отчетности. Компания обязана раскрывать эти данные, потому что ее акции торгуются на бирже.
Чтобы получить честные мультипликаторы, берем данные за последние четыре квартала. Я покажу на примере отчета за 1 квартал 2018 года, какие данные нам нужны. Нужно сложить эти показатели с такими же из отчетов за 2, 3 и 4 квартал 2017 года.
Результаты «Русгидро» за 12 месяцев
| Показатель | 1 кв. 2018, млн ₽ | 4 кв. 2017, млн ₽ | 3 кв. 2017, млн ₽ | 2 кв. 2017, млн ₽ |
|---|---|---|---|---|
| Выручка | 99 699 | 99 515 | 67 738 | 82 087 |
| Операционная прибыль | 27 643 | 24 535 | 13 296 | 15 428 |
| Прибыль до налогов | 27 286 | −8401 | 13 031 | 6952 |
| Налоги уплаченные | 4335 | −48 | 4530 | 3455 |
| Прибыль | 22 951 | −8353 | 8501 | 3497 |
| Амортизация | 6624 | 6648 | 6967 | 5725 |
| Операционный денежный поток | 24 017 | 31 178 | 14 675 | 12 561 |
| Капитальные расходы | 10 383 | 30 581 | 14 696 | 15 885 |
| Капитализация | 294 991 | 310 679 | 339 582 | 363 155 |
| Денежные средства и их эквиваленты | 56 437 | |||
| Краткосрочные кредиты и займы | 46 442 | |||
| Долгосрочные кредиты и займы | 110 633 | |||
| Капитал | 719 211 |
Результаты «Русгидро» за 12 месяцев
| Выручка | |
| 1 кв. 2018 | 99 699 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | 99 515 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 67 738 млн ₽ |
| 2 кв. 2017 | 82 087 млн ₽ |
| Операционная прибыль | |
| 1 кв. 2018 | 27 643 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | 24 535 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 13 296 млн ₽ |
| 2 кв. 2017 | 15 428 млн ₽ |
| Прибыль до налогов | |
| 1 кв. 2018 | 27 286 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | −8401 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 13 031 млн ₽ |
| 2 кв. 2017 | 6952 млн ₽ |
| Уплаченные налоги | |
| 1 кв. 2018 | 4335 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | −48 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 4530 млн ₽ |
| 2 кв. 2017 | 3455 млн ₽ |
| Прибыль | |
| 1 кв. 2018 | 22 951 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | −8353 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 8501 млн ₽ |
| 2 кв. 2017 | 3497 млн ₽ |
| Амортизация | |
| 1 кв. 2018 | 6624 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | 6648 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 6967 |
| 2 кв. 2017 | 5725 млн ₽ |
| Операционный денежный поток | |
| 1 кв. 2018 | 24 017 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | 31 178 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 14 675 млн ₽ |
| 2 кв. 2017 | 12 561 млн ₽ |
| Капитальные расходы | |
| 1 кв. 2018 | 10 383 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | 30 581 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 14 696 млн ₽ |
| 2 кв. 2017 | 15 885 млн ₽ |
| Капитализация | |
| 1 кв. 2018 | 294 991 млн ₽ |
| 4 кв. 2017 | 310 679 млн ₽ |
| 3 кв. 2017 | 339 582 млн ₽ |
| 2 кв. 2017 | 363 155 млн ₽ |
| Денежные средства и их эквиваленты | |
| 1 кв. 2018 | 56 437 млн ₽ |
| Краткосрочные кредиты и займы | |
| 1 кв. 2018 | 46 442 млн ₽ |
| Долгосрочные кредиты и займы | |
| 1 кв. 2018 | 110 633 млн ₽ |
| Капитал | |
| 1 кв. 2018 | 719 211 млн ₽ |
Рыночную капитализацию можно брать с Investfunds.ru. В нашей таблице с расчетами рыночная капитализация автоматически загружается из «Гугл-финансов». Мультипликаторы будут актуальны до следующего квартального отчета «Русгидро».
Мультипликаторы российских генерирующих компаний
| Мультипликаторы | «Русгидро» | «Интер рао» | «Мосэнерго» | «Юнипро» |
|---|---|---|---|---|
| P/E | 7,6 | 6,0 | 3,1 | 8,5 |
| P/BV | 0,4 | 0,9 | 0,4 | 1,5 |
| ROE | 4% | 12% | 9% | 15% |
| ROIC | 7% | 13% | 10% | 16% |
| EV/EBITDA | 3,7 | 2,9 | 1,9 | 6,4 |
| Долг/EBITDA | 0,9 | −0,8 | −0,2 | −0,2 |
| FCF margin | 3% | 9% | 13% | — |
| P/E | |
| «Русгидро» | 7,6 |
| «Интер рао» | 6,0 |
| «Мосэнерго» | 3,1 |
| «Юнипро» | 8,5 |
| P/BV | |
| «Русгидро» | 0,4 |
| «Интер рао» | 0,9 |
| «Мосэнерго» | 0,4 |
| «Юнипро» | 1,5 |
| ROE | |
| «Русгидро» | 4% |
| «Интер рао» | 12% |
| «Мосэнерго» | 9% |
| «Юнипро» | 15% |
| ROIC | |
| «Русгидро» | 7% |
| «Интер рао» | 13% |
| «Мосэнерго» | 10% |
| «Юнипро» | 16% |
| EV/EBITDA | |
| «Русгидро» | 3,7 |
| «Интер рао» | 2,9 |
| «Мосэнерго» | 1,9 |
| «Юнипро» | 6,4 |
| Долг/EBITDA | |
| «Русгидро» | 0,9 |
| «Интер рао» | −0,8 |
| «Мосэнерго» | −0,2 |
| «Юнипро» | −0,2 |
| FCF margin | |
| «Русгидро» | 3% |
| «Интер рао» | 9% |
| «Мосэнерго» | 13% |
| «Юнипро» | — |
Расчеты мультипликаторов «Русгидро» можно посмотреть в таблице. Чтобы оценить компанию, нужно сравнить данные с конкурентами — вдруг их бизнес лучше. Объясняю, что и зачем считал.
P/E, или Price to Earning, — отношение рыночной капитализации к прибыли. Показывает, за сколько лет компания окупит себя. Для российского рынка хороший результат — 0—5. Данный показатель лучше не считать для «Русгидро»: слишком много небумажных показателей, которые не влияют на денежную прибыль компании. Считайте EV/EBITDA.
P/BV, или Price to Book Value, — отношение рыночной капитализации к капиталу компании. Помогает понять, сколько денег придется на инвестора в случае банкротства. Если показатель больше единицы, при банкротстве всем кредиторам и акционерам не хватит денег «Русгидро».
EV, или Enterprise Value, — стоимость компании, учитывающая рыночную капитализацию и долг компании.
EBITDA — идеальная прибыль компании, которая не учитывает налоги и расходы, не связанные с основной деятельностью. Формула: операционная прибыль + амортизация. По EBITDA можно сравнивать компании из разных стран.
EV/EBITDA — аналог P/E, учитывающий больше данных. Показывает, за сколько лет компания окупит себя. Меньше 3 — возможно, компания недооценена. «Русгидро» может окупить себя менее чем за 4 года — не самая дешевая компания и не самая эффективная компания по сравнению с конкурентами.
Долг/EBITDA — показывает, сколько компании потребуется лет, чтобы раздать долги. Меньше 3 — у компании нет проблем с долгами, больше 5 — могут возникнуть проблемы с выплатой долга, если в бизнесе что-то пойдет не так. Чтобы погасить долги, «Русгидро» потребуется 1 годовая EBITDA.
ROE — рентабельность капитала, отношение прибыли к капиталу компании. Показывает, сколько бизнес приносит на 1 рубль собственных денег. Хороший показатель для российского рынка — от 15%. У «Русгидро» с этим все плохо: инвестировать приходится много, а прибыли не много. На каждый собственный вложенный рубль компания получает 4 копейки.
ROIC — рентабельность инвестированного капитала. Для мультипликатора нужны показатели операционной прибыли и инвестированного капитала. Операционная прибыль — это доходы компании от основной деятельности без учета единоразовых прочих доходов. Инвестированный капитал — это сумма всех средств, которые были использованы в бизнесе. Хороший показатель — от 15%.
- ROIC = (Операционная прибыль × (1 − ставка налога) / Инвестированный капитал
- Ставка налога = Уплаченный налог / Прибыль до налогов
- Инвестированный капитал = Капитал + Краткосрочные и долгосрочные кредиты и займы
FCF margin — маржа свободного денежного потока. Свободный денежный поток — сколько денег остается у компании на счетах после обязательных инвестиций в бизнес на покупку или модернизацию заводов и станков. Маржа показывает процент свободных денег, остающихся у компании от выручки. У «Русгидро» низкий показатель, 3% — отрасль требует больших инвестиций. К концу 2018 года закончатся основные стройки электростанций — это может отразиться на росте прибыли компании в 2019 году.
- FCF margin = Свободный денежный поток / Выручка
- Свободный денежный поток (FCF) = Операционный денежный поток − Приобретение основных средств
Что дальше
В 2018 году у «Русгидро» закончится основная инвестпрограмма — новых строительств электростанций пока не объявляли. Если к концу 2018 года запустятся все проекты, к 2019 году вырастет выручка — а с ней реальная прибыль компании и дивиденды. Инвестиции в «Русгидро» — долгосрочная история.
Электроэнергетика требует много инвестиций, банковский сектор требует меньше. Можно почитать про него:
